Wertpapierleihe verstehen, um das Risiko für meinen ETF einschätzen zu können

Es heißt: „Man fürchtet, was man nicht versteht“. Dieses Zitat von Ernst Freiherr von Feuchtersleben ist ebenso alt wie wahr. Die Furcht vor dem Fremden lässt sich in vielen Bereichen unseres Lebens beobachten. Ganz aktuell in der Flüchtlingskrise und den Diskussionen über den Islam.
Dabei ist Angst und Ablehnung die falsche Antwort auf Unbekanntes. Vielmehr sollten wir versuchen, zu verstehen. Wenn wir verstanden haben, stellt sich unsere Angst vielleicht als unbegründet heraus.

Ebenso verhält es sich mit den Finanzmärkten – zumindest mit einigen Teilen von ihnen. Fast reflexartig reagieren viele Menschen auf sie mit Argwohn. Dabei haben sie sich nie mit ihnen auseinandergesetzt …

Mit dem heutigen Beitrag möchte ich etwas Licht in das Thema Wertpapierleihe bringen. Da die Wertpapierleihe regelmäßig im großen Stil von ETFs genutzt wird, ist es essentiell, Funktion und Risiken zu verstehen.



Wertpapierleihe verstehen, um das Risiko für meinen ETF einschätzen zu können


Wertpapierleihe verstehen, um das Risiko für meinen ETF einschätzen zu können

Wertpapierleihe – Was ist das?

Aus rechtlicher Sicht handelt es sich bei der Wertpapierleihe um einen Sachdarlehensvertrag. Dabei überlässt der Wertpapierbesitzer (Verleiher) dem Darlehensnehmer (Entleiher) ein Wertpapier für einen vertraglich festgelegten Zeitraum. Der Entleiher wird zum Eigentümer des Wertpapiers.
Am Ende des Geschäfts ist der Entleiher verpflichtet Wertpapiere von gleicher Art und Güte zurückzugeben. Es muss also nicht das selbe Wertpapier sein, was in der Praxis allerdings keine große Rolle spielt.

Ein Beispiel:
Du hast ein Wertpapier, welches ich gerne für einige Tage besitzen möchte (aus welchem Grund auch immer). Kaufen ist mir zu teuer. Also frage ich freundlich nach der Möglichkeit eines Leihgeschäftes. Du schaust mich von oben bis unten an und kommst zu dem Schluss, dass ich als Geschäftspartner tauge. In der Folge überträgst du mir das gewünschte Wertpapier beispielsweise für 10 Tage. Nach den 10 Tagen gebe ich dir das Wertpapier samt Leihgebühr zurück. Habe ich in dieser Zeit Zinsen oder Dividenden aus dem Besitz des Wertpapieres eingestrichen, entschädige ich dich dafür.

 

Welchen Nutzen hat die Wertpapierleihe?

Der Verleiher (z.B. ein ETF) kann sich über die Wertpapierleihe seine Wertpapiere verzinsen lassen und verbessert so seine Rendite. Bei BlackRock (iShares) werden den Anlegern beispielsweise 62,5 Prozent der Nettoerträge gutgeschrieben. Den Rest behält iShares ein. Bei db X-trackers bekommt der Anleger 70 Prozent der Bruttoerlöse gutgeschrieben.

Der Entleiher wird zum Eigentümer der Wertpapiere. Er kann frei über sie verfügen und sie zum Beispiel für Leerverkäufe nutzen. Das ist wichtig, da bei einem normalen Leerverkauf auf dem deutschen Markt sich der Händler verpflichtet, die Wertpapiere innerhalb von 2 Tagen zu liefern. Möchte er seine Position länger aufrechterhalten ohne die Wertpapiere tatsächlich zu kaufen, muss er auf das Mittel der Wertpapierleihe zurückgreifen.

Wertpapierleihe im ETF: Die Entscheidung zur Wertpapierleihe obliegt dem ETF-Fondsmanagement; Die Leiherträge werden dem ETF gutgeschrieben, was zu einer niedrigeren Total Expense Ratio führt; Leihobjekte sind zum Beispiel Aktien



Die Aktien meines braven ETFs werden leer verkauft????

Klären wir erst einmal was das ist.

Leerverkäufe nutzen professionelle Händler um auf fallende Kurse zu setzen. Es handelt sich also um eine klassische Shortstrategie. Das simple Prinzip dahinter: Billig kaufen – teuer verkaufen. In diesem Fall nur umgekehrt: Teuer verkaufen – billig kaufen (und dann an den Verleiher zurückgeben).

Ein Beispiel
Ich glaube, dass sich in den nächsten 10 Tagen der gesunde Menschenverstand bei asiatischen Heilern durchsetzt und die Preise für Nashorn-Hörner einbrechen. Das hätte auf die Aktien afrikanischer Nashornfarmen katastrophale Auswirkungen. Von diesem Kursverfall möchte ich profitieren.

Mein Mittel der Wahl: ein gedeckter Leerverkauf

Vor dem Leerverkauf muss ich mir die Aktie also leihen. Dafür spreche ich beispielsweise einen ETF-Anbieter an, welcher die Aktie gerade in seinem Bestand hat. Sobald die Wertpapierleihe unter Dach und Fach ist, kann ich die Aktie verkaufen. In unserem Beispiel für 10 Euro das Stück.

Jetzt gibt es drei Szenarien:

  1. Der Preis bleibt gleich
  2. Die Aktie fällt wie erwartet
  3. Die Aktie steigt

Im ersten Fall kaufe ich die Aktie nach 10 Tagen für 10 Euro zurück. Bei Rückgabe an den ETF habe ich weder Kursverluste noch Kursgewinne realisiert. Einen Verlust habe ich durch die Leihgebühr trotzdem.

Im zweiten Fall haben die Nashörner und ich Glück gehabt. Die Nashörner dürfen in Frieden leben und ich streiche einen hübschen Gewinn ein. Wenn ich beispielsweise 100.000 Aktien für 10 Euro verkauft habe und nun für 1 Euro zurückkaufe, habe ich augenscheinlich 900.000 Euro Gewinn eingestrichen. Davon muss ich noch die Kosten für die Leihe von beispielsweise 1.000 Euro abziehen. Effektiv habe ich also aus 1.000 Euro Einsatz 899.000 Euro Gewinn herausgeholt. Ein tolles Ergebnis.

Im dritten Fall beißen nicht nur die Nashörner in das Gras, sondern auch ich. Die Aktie ist von 10 Euro auf 15 Euro gestiegen. Bei 100.000 Stück kommt dies einem Verlust von 500.000 Euro gleich. Da ich ursprünglich nur 1.000 Euro für die Wertpapierleihe gezahlt habe, habe ich einen Verlust von 50.000 Prozent realisiert.

Bleibt für den ETF (Verleiher und ursprünglicher Besitzer der Aktie) zu hoffen, dass ich genug Vermögen auf der hohen Kante habe, um den Verlust auszugleichen …

 

Dem Ausfallrisiko der Wertpapierleihe begegnen

Wertpapierleihen nutzen Leerverkäufer um auf fallende Kurse zu wetten. Wie wir in unserem Beispiel gesehen haben, entstehen enorme Hebel. Geht die Wette schief, besteht das Risiko, dass der Verleiher (beispielsweise ein ETF) seine Wertpapiere nicht zurückbekommt. Dieses Risiko versuchen die ETF-Anbieter auszuschalten, indem sie für die Verleihung von Wertpapieren Sicherheiten verlangen. Solche Sicherheiten werden meist in Form von Aktien oder Anleihen auf einem separaten Depot im Namen des ETFs verwahrt.

Die Gefahr besteht also darin, dass der Wert der Sicherheiten nicht ausreicht, um im Ernstfall die verliehenen Wertpapiere zu ersetzen. Deshalb muss der Wert der Sicherheiten den Wert der verliehenen Wertpapiere übersteigen.

 

Von welchen Größenordnungen sprechen wir bei der Wertpapierleihe eigentlich?

Ich habe mir für diesen Beitrag ETFs von iShares und db X-trakcers angeschaut. Mein Fazit:

Die Anbieter behandeln das Thema Wertpapierleihe sehr transparent.

Zwei Beispiele:

Für den MSCI World UCITS ETF von iShares findet sich folgendes:

  • Ertrag aus Wertpapierleihe (letzten 12 Monate): 0,03 Prozent
  • durchschnittlich verliehen: 8,46 Prozent des Fondsvermögens
  • durchschnittliche Besicherung des Kredits: 113,37 Prozent

Für den ATX UCITS ETF (DR) 1C von db X-Trackers:

  • Ertrag aus Wertpapierleihe (letzten 12 Monate): 0,1354 Prozent
  • durchschnittlich verliehen: 29,80 Prozent des Fondsvermögens
  • maximal verliehener Anteil: 50,03 Prozent
  • Wert der Sicherheiten: 108,03 Prozent

Die Informationen auf db X-trackers finde ich dabei wesentlich angenehmer und umfangreicher präsentiert als bei iShares. Gefühlt nutzt db X-trackers das Instrument der Wertpapierleihe intensiver als i Shares. Zumindest bei den Fonds, die ich näher betrachtet habe. Schau dich einfach mal auf den Seiten um und mach dir selbst ein Bild.

 

Fazit

Das Risiko der Wertpapierleihe für ETFs besteht darin, dass die hinterlegten Sicherheiten nicht ausreichen, um den Zahlungsausfall des Leih-Partners aufzufangen. Zu einem Ausfall des Leih-Partners ist es beispielsweise bei BlackRock (iShares) seit 1981 3-mal gekommen (Quelle). Jedes mal haben die Sicherheiten ausgereicht, um die Wertpapiere zu ersetzen.

Rein objektiv betrachtet, ist ein größerer finanzieller Schaden durch Wertpapierleihen gering. Zumal die Positionen auf verschiedene Leihpartner verteilt sind. Ebenso gering sind die Erträge für den einzelnen Anleger. Diese bewegen sich nach meinen Beobachtungen zwischen 0,01 und 0,25 Prozent. Den Fondsgesellschaften, welche einen Teil der Gewinne einbehalten, bietet die Wertpapierleihe in der Masse ein ertragreiches Zusatzgeschäft.

Ich hoffe der Beitrag hat dir geholfen, Chancen und Risiken der Wertpapierleihe besser einschätzen zu können. Letztlich liegt es an dir diese Chancen und Risiken zu bewerten.

Interessant ist für mich das Thema vor allem im Spannungsfeld zwischen synthetischen und physischen ETFs. Berufen sich Verfechter physischer ETFs doch oft darauf, dass man hier genau weiß, was man kauft – nämlich den zugrundeliegenden Index. Die Wertpapierleihe führt jedoch dazu, dass physische ETFs teilweise ganz andere Anlagen im Portfolio haben, als es der Index vermuten lässt.

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Dein Finanzkoch
Christoph Geiler

Bildquelle: © Olivier Le Moal – fotolia

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Kommentare

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17 Kommentare

  1. Philipp
    Reply Februar 22, 19:08 #1 Philipp

    Hallo Christoph!

    Super Artikel!

    Wer sich näher mit Leerverkäufe beschäftigen möchte, dem empfehle ich das Buch „The Big Short“ zu lesen.

    MFG Philipp

    • Finanzkoch
      Reply Februar 23, 08:46 Finanzkoch Author

      Hallo Philipp,

      danke für die Empfehlung.

      Liebe Grüße
      Christoph

  2. Linke
    Reply Januar 10, 04:35 #2 Linke

    Sind Leerverkäufe nicht zur Zeit verboten? 😉

    Ist es auch nicht bei synthetischen Etfs so, dass z.B. ishares ein index vom swap Kontrahenten abgebildet bekommt und ishares dem swap Kontrahenten dafür Sicherheiten anbietet. Diese werden dann in einem Warenkorb angelegt und die Marge bekommt der Swap-Kontrahent. Er will ja schließlich auch was verdienen wenn er den Index abbilden muss.

    Das Verhältnis zwischen Index und Sicherheiten darf dabei nicht mehr als 10% voneinander abweichen, ansonsten muss ishares den Swap-Kontrahenten weitere Mittel zukommen lassen. (Ucits-richtlinie)

    Ein Schaden gibts nur wenn der swap Kontrahent insolvent geht und der index wert größer als die Sicherheiten sind.

    Es kann dann noch zwischen funded und unfunded separiert werden. Bei unfunded liegen die Sicherheiten bei ishares bei funded beim Swap-Kontrahenten.

    So kenne ich das zumindest 🙂

    Beste Grüße

    • Finanzkoch
      Reply Januar 10, 09:51 Finanzkoch Author

      Sind Leerverkäufe nicht zur Zeit verboten?

      Das Verbot erstreckt sich nur auf ungedeckte Leerverkäufe.

      Ist es auch nicht bei synthetischen Etfs so, dass z.B. ishares ein index vom swap Kontrahenten abgebildet bekommt und ishares dem swap Kontrahenten dafür Sicherheiten anbietet. Diese werden dann in einem Warenkorb angelegt und die Marge bekommt der Swap-Kontrahent. Er will ja schließlich auch was verdienen wenn er den Index abbilden muss.

      Der Swap-Partner bekommt eine Leihgebühr. Diese ist nicht in der Gesamtkostenquote enthalten. Eine Marge entsteht ja nur, wenn die Rendite des „Warenkorbs“, die des Index übersteigt.

      Zu synthetischen ETFs empfehle ich dir den Artikel von justETF:

      Wie risikoreich ist ein Swap-ETF?

      Der Artikel gibt eine tolle Zusammenfassung zum Thema.

      Herzliche Grüße
      Christoph

      • Linke
        Reply Januar 10, 19:47 Linke

        Danke für die schnelle Antwort und gute Erklärung =).

        Den Artikel kenne ich bereits. Das synthetische ETF-Gebilde verstehe ich leider immer noch nicht so 100% prozentig :(. Also ETF verleihen gerne ihre Bestände, erhalten dafür Leihgebühren und können damit wirtschaften. Bei physischen ETFs werden die eigenen Aktien im Bestand verliehen, bei synthetischen können die ETF so oder so machen was sie wollen mit den Vermögen solange der SWAP-Wert nicht unter 10 % fällt. Stimmt das so? =)

        Beste Grüße

  3. Chris
    Reply Dezember 15, 11:10 #3 Chris

    Zumal man ja auch sagen muss, dass Wertpapierleihe nicht unbedingt nur ein „neues Problem“ der bösen ETFs ist, sondern schon seit langem bei vielen „klassischen Fonds“ usus betrieben wurde.

    • Finanzkoch
      Reply Dezember 15, 12:59 Finanzkoch Author

      Hallo Chris,

      völlig richtig. Aber bei herkömmlichen Fonds fragt niemand so genau nach, was die da eigentlich treiben. Aktive Fonds die stur Aktien kaufen und verkaufen sind die absolute Ausnahme. In der Regel wird auf eine breite Palette von Finanzinstrumenten zurückgegriffen.

      Herzliche Grüße
      Christoph

  4. Nico von Finanzglück
    Reply Dezember 08, 17:01 #4 Nico von Finanzglück

    Hallo Christoph,
    Ich mache mir da wahrscheinlich selbst etwas vor, wenn ich denke, ETFs einigermaßen zu verstehen. Es sind und bleiben nun mal komplizierte Biester, genau wie seine anderen aktiv verwalteten Artgenossen. Ein paar Schweinereien laufen immer im Hintergrund.

    Vielen Dank, dass Du etwas Licht ins Dunkel gebracht hast.

    Eine Frage hätte ich noch. Dem Verleiher kann jetzt ja auch eine Art Verlust, in Form eines entgangenen Gewinns, entstehen. Z.B. wenn während der Verleihphase die Kurse steigen oder Dividenden ausgezahlt werden. Werden solche „Verluste“ auch Transparent gemacht? Sind sie in den oben genannten Ertrag aus Wertpapierleihe verrechnet?

    VG, Nico

    • Finanzkoch
      Reply Dezember 08, 18:35 Finanzkoch Author

      Hallo Nico,

      entgangene Zins- und Dividendenzahlungen werden entschädigt. Was die Kurse der entliehenen Aktien machen, spielt für den Verleiher keine Rolle. Die Kurse hätten sich auch bewegt, wenn er die Aktien nicht verliehen hätte. Die Wertpapiere werden also zum aktuellen Kurs verliehen und zum dann gültigen Kurs zurückgegeben.

      Interessant ist nur, wie sich der Wert der Sicherheiten entwickelt. Fällt der Wert stärker als der der verliehenen Aktien, kann es sein, dass bei einem Zahlungsausfall des Entleihers die Sicherheiten nicht ausreichen, um die Aktien zu ersetzen. Deswegen müssen die Sicherheiten immer den Wert der verliehenen Aktien übersteigen.

      Was das Verstehen von ETFs angeht … Wir werden glaube ich nie alles zur Gänze durchschauen. Aber probieren können wir es ja 🙂

      Herzliche Grüße
      Christoph

      • Nico von Finanzglück
        Reply Dezember 09, 11:49 Nico von Finanzglück

        Hallo Christoph,

        vielen Dank! Dann ist es ja weniger schlimm als zunächst befürchtet. Ich würde allerdings immer noch lieber auf eine Wertpapierleihe verzichten.

        Der Teilzeitinvestor hat gerade einen interessanten Beitrag über ComStage geschrieben. Die verzichten jetzt bei einigen ETFs darauf. Schauen wir mal wie die Sache sich entwickelt.

        VG, Nico

  5. Dummerchen
    Reply Dezember 08, 16:57 #5 Dummerchen

    Hallo Christoph,

    müsste es nicht heißen:
    „Effektiv habe ich also aus 1.000 Euro Einsatz 890.000 Euro herausgeholt.“
    (Wenn man unter „herausgeholt“ „effektiv gewonnen“ versteht.)

    BTW: Gibt es da eine geheime Verbindung zwischen Dir und dem ETF-Blog.com? Taggleich das gleiche Thema und beim letzten ETF-Blog-Artikel gab’s exakt das gleiche Bild zum Thema Rebalancing wie bei Dir? War etwas irritiert. Zumal ich die Art der Beiträge „sehr unterschiedlich“ finde.

    Lieben Gruß
    Dummerchen

    • Finanzkoch
      Reply Dezember 08, 18:21 Finanzkoch Author

      Hallo Dummerchen,

      dir entgeht nichts; danke 🙂 Habe die Stelle korrigiert. Allerdings sind glaube 899.000 Euro des Rätsels Lösung?

      Es gibt keine „geheime Verbindung“ zwischen mir und dem ETF-Blog. Das Jürgen gestern ebenfalls einen Artikel zur Wertpapierleihe veröffentlicht hat, ist Zufall. Ob das mit dem Bild Zufall ist, weiß ich nicht … vielleicht sollte ich anfangen, die Fotos selber zu machen. Aber dann komme ich zeitlich auf keinen grünen Zweig mehr 🙁
      Ich hoffe bei „sehr unterschiedlich“ spielt keine Ironie mit?
      An so einem Artikel sitze ich eine Weile und ich habe keine große Lust, dass ihn jemand ohne Quellenangabe einfach übernimmt.

      Herzliche Grüße
      Christoph

      • Dummerchen
        Reply Dezember 09, 15:51 Dummerchen

        Hallo Christoph,

        ja, gemeinsam hat’s dann ja doch noch mit der richtigen Zahl geklappt, natürlich 899.000 Euro – ich bin einfach so große Zahlen nicht gewöhnt 😉 !
        Bei „sehr unterschiedlich“ spielt überhaupt keine Ironie mit – ganz im Gegenteil. Ich war um einen wertneutralen Ausdruck bemüht, verschiedene Darstellungen eines ähnlichen Inhalts zu beschreiben – was mir nicht leicht fiel, da ich eigentlich gerne Tacheles rede. Ich hoffe, Du verstehst wie ich das meine.

        Liebe Grüße
        Dummerchen

        • Finanzkoch
          Reply Dezember 10, 09:23 Finanzkoch Author

          Hallo Dummerchen,

          das du gerne Tacheles redest, ist mir schon positiv aufgefallen 🙂

          An die großen Zahlen wirst du dich noch gewöhnen müssen, wenn du weiterhin konsequent anlegst.

          Herzliche Grüße
          Christoph

          • Dummerchen
            Dezember 10, 19:09 Dummerchen

            Das befürchte ich auch 😉 !

            LG
            Dummerchen

  6. tomcash
    Reply Dezember 08, 08:19 #6 tomcash

    danke,das wollte ich schon immer erfragen,habe mich aber nicht getraut:-)

    • Finanzkoch
      Reply Dezember 08, 11:01 Finanzkoch Author

      Hallo Tom,

      du kannst alle Fragen stellen, die dich beschäftigen. Genau dafür ist die Finanzküche da 🙂

      Liebe Grüße
      Christoph

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